6月4日，广东中塑新材料股份有限公司（下称“中塑股份”）将创业板IPO上会，公开发行不超过1233.29万股。笔者注意到，报告期内，中塑股份的营收、净利润持续稳步增长，毛利率长期大幅领跑行业，账面盈利表现十分亮眼，但这光鲜业绩背后暗藏多重合规与经营疑点，成为其IPO推进的核心阻碍，如行业普遍依托高研发构筑技术壁垒、支撑产品溢价，而中塑股份却呈现低研发、高毛利的反常特征，报告期内研发费用率、研发总投入持续低于行业均值，与超高盈利水平严重错配，高毛利真实性存疑；同时公司客户结构异常凸显，成立时间短、规模极小的企业曾一跃成为第一大客户，却快速终止合作，客户交易合理性存疑。此外，公司本次IPO拟募资超6亿元，大幅翻倍扩产的规划遭遇行业产能过剩问询，且企业自身资金充裕、现金流优质、偿债能力突出，仍募资超亿元补充流动资金，募投项目必要性与合理性备受热议。低研发、高毛利，大客户“来也匆匆，去也匆匆”中塑股份主营业务为改性工程塑料的研发、生产和销售，公司主要产品应用于消费电子、储能、汽车、家居家电等行业，终端产品包括手机、智能穿戴设备、平板电脑及笔记本电脑、蓝牙音箱、储能电源、新能源汽车及家电等各类产品。从产品上看，中塑股份主要拥有高性能工程材料、特种功能材料及其他材料，其中高性能工程材料为核心收入支柱，2023年-2025年（下称“报告期”）高性能工程材料产生的销售收入分别为45242.96万元、54023.41万元、55364.56万元，分别占当期主营业务收入的85.68%、78.39%、75.42%。依托核心产品的稳健增收态势，中塑股份整体经营业绩保持持续增长。报告期内，中塑股份分别实现营业收入53677.89万元、69995.26万元、74947.57万元，净利润分别为7899.78万元、10002.07万元、12626.43万元，整体盈利表现十分亮眼。在盈利能力层面，中塑股份的产品竞争力表现突出，毛利率水平长期大幅领先行业。报告期内，中塑股份的毛利率分别为31.97%、31.03%、33.8%，同行可比公司平均值分别为24.31%、21.42%、23.36%，毛利率始终远高于同行均值，目前已超同行均值10.44个百分点。但与超高毛利率形成强烈反差的是，公司研发投入力度明显不足，呈现出与行业发展逻辑相悖的经营特征。。报告期内，中塑股份的研发费用率分别为2.93%、3.62%、4.08%，同行可比公司平均值分别为4.71%、3.92%、4.21%，研发费用率始终低于同行均值；研发费用分别为1574.14万元、2534.12万元、3057.97万元，同行可比公司平均值分别为45843.53万元、56710.78万元、62826.74万元，远不及同行均值，甚至不足同行平均值的零头，而行业普遍遵循研发驱动产品技术溢价的盈利逻辑，中塑股份这种“低研发、高毛利率”的特殊经营架构难以用常规行业逻辑解释，其超高毛利的核心支撑原因，仍需要公司作出详细、合理的说明。除了研发与盈利不匹配的疑点外，中塑股份的客户结构也存在难以解释的异常现象。。余姚市科的新材料有限公司（下称“余姚科的”）凭借5364.37万元的采购销售额，成为中塑股份的第一大客户，但该客户在2024年、2025年突然消失在公司前五大客户名单中，合作呈现出短期集中、快速终止的异常特征进一步梳理该客户背景可以发现，天眼查显示，余姚科的成立于2021年5月，注册资本仅50万元，成立时间较短、资本规模极小，却在成立短短两年后便向中塑股份产生五千余万元的大额采购订单，后续又迅速终止核心合作，这一异常的合作情况存在诸多疑点，其大额采购的合理性、合作快速终止的原因，同样亟待中塑股份进一步披露说明。募投项目合理性存疑中塑股份此次IPO欲募集64549.2万元，分别用于高性能工程材料智能化生产基地建设项目、江西生产基地扩建项目、新材料工程技术研究中心建设项目、补充流动资金，具体情况如下：产能层面，截至2025年，公司现有总产能为4.20万吨/年，而性能工程材料智能化生产基地建设项目、江西中塑生产基地扩建项目建成达产后，公司有效产能将提升至8.87万吨，整体产能规模实现翻倍增长。针对公司大幅扩产的规划，深交所对此提出重点问询，要求中塑股份结合行业企业新增或计划新增的产能情况、发行人未来产能布局计划、下游行业未来需求状况等，量化分析改性塑料行业的未来供需关系、变动情况和波动趋势，行业是否或将发生产能过剩情况，行业供需关系变化对发行人产品价格及业绩的影响。除了扩产被问询之外，中塑股份的补流项目的合理性也令人费解。招股说明书显示，截至2023年末、2024年末、2025年末，中塑股份的货币资金分别为11074.55万元、7371.5万元、10325.53万元，短期借款分别为3799.22万元、0万元、0万元，公司的货币资金始终完全足够覆盖短期借款所需资金，资金链较为良好。现金流方面，报告期内，中塑股份经营活动产生的现金流量净额分别为5670.45万元、10312.85万元、9639.33万元，经营性现金始终净流入，三年合计净流入了25622.63万元，自我造血能力良好。债务方面，报告期内，中塑股份的流动比率分别为2.16、2.61、2.92，同行可比公司平均值分别为1.6、1.44、1.56；速动比率分别为1.84、2.18、2.54，同行可比公司平均值分别为1.33、1.17、1.29，无论是流动比率还是速动比率，中塑股份均远高于同行均值，短期偿债能力较强。与此同时，在上述时间段内，中塑股份的资产负债率分别为38.49%、33.68%、31.1%，同行可比公司平均值分别为57.38%、56.72%、52%，资产负债率始终远低于同行均值，目前已较同行均值低了近21个百分点，债务压力较小。综合上述情形，在账面资金充裕、经营性现金流持续向好、负债压力极低的优质财务背景下，中塑股份仍计划从本次IPO募资中安排1.03亿元用于补充流动资金，其合理性以及必要性亟待公司进一步说明。(文 | 公司观察,作者 | 邓皓天,编辑 | 曹晟源)更多精彩内容，关注钛媒体微信号（ID：taimeiti），或者下载钛媒体App