Quem investiu em fundos de infraestrutura (FI-Infra) em busca de uma alternativa isenta de Imposto de Renda (IR) viu a volatilidade aumentar nos últimos meses. Após um período de forte entrada de recursos, a classe passou a registrar resgates diante da abertura dos spreads de crédito e do cenário macroeconômico. Gestores ouvidos pelo Money Times, contudo, avaliam que o movimento representa uma acomodação depois da euforia observada entre 2024 e 2025, e não um sinal de deterioração estrutural do mercado.O que aconteceu? Os FI-Infras, que investem majoritariamente em debêntures incentivadas emitidas para financiar projetos de infraestrutura, viveram uma verdadeira corrida de investidores nos últimos dois anos. Mudanças regulatórias que reduziram a atratividade de outros investimentos isentos, além da tributação dos fundos exclusivos, direcionaram bilhões de reais para a classe. A expectativa de tributação dos próprios fundos, durante a tramitação da Medida Provisória 1.330, também estimulou uma antecipação de aportes.Com tanto dinheiro entrando, os gestores passaram a disputar um número limitado de debêntures incentivadas. Os spreads foram sendo comprimidos, enquanto muitos fundos precisaram elevar gradualmente a fatia mínima investida nesses papéis para atender às exigências regulatórias, reduzindo ainda mais o prêmio oferecido aos investidores.Mas os ventos mudaram de direção em março deste ano. Casos de estresse envolvendo grandes emissores de crédito privado como a Raízen e o GPA, somados à perspectiva de juros elevados por mais tempo e ao aumento da aversão ao risco no mercado global, fizeram os investidores exigir uma remuneração maior para permanecer na classe. Como consequência, os preços das debêntures caíram, e as cotas dos fundos passaram a oscilar mais.Resgates ainda não preocupamApesar da mudança de humor, gestores ouvidos pela reportagem afirmam que o mercado ainda está longe de um cenário de estresse.Segundo Aymar Almeida, sócio e gestor da Kinea, os fundos de infraestrutura registraram aproximadamente R$ 5 bilhões em resgates nas últimas semanas, em uma indústria que soma mais de R$ 300 bilhões em patrimônio. “Não dá para chamar de fuga de capital ainda”, afirma. Para ele, o volume continua administrável e não provocou vendas forçadas de ativos, situação que costuma pressionar ainda mais os preços.Os números levantados pela gestora One mostram que a mudança de fluxo começou em abril. Depois de quase dois anos de forte captação, os FI-Infras registraram saídas líquidas de cerca de R$ 10 bilhões em abril, R$ 13 bilhões em maio e outros R$ 10 bilhões em junho. A expectativa da gestora é que julho continue negativo, mas em ritmo mais moderado.Não compare com o CDINa avaliação dos gestores, parte da frustração dos investidores decorre de uma expectativa sobre o comportamento desses fundos.Embora sejam produtos de renda fixa, os FI-Infras investem majoritariamente em debêntures indexadas ao IPCA. Quando os juros reais ou os spreads de crédito sobem, esses papéis sofrem marcação a mercado e podem apresentar retornos negativos no curto prazo, mesmo sem deterioração da qualidade dos emissores.“Você escolheu estar exposto a juro real. Então, pare de olhar o CDI no curto prazo”, sugere Almeida. Segundo ele, o investidor deve comparar o desempenho do fundo com outros ativos indexados à inflação, e não com aplicações pós-fixadas atreladas ao CDI.Marcelo Soares, da One, avalia que muitos investidores passaram a enxergar os FI-Infras, principalmente os fundos hedgeados, como substitutos de LCIs e LCAs. “O hedge reduz a volatilidade, mas não reduz o risco de crédito”, afirma. Segundo o gestor, a falsa impressão de que os FI-Infras eram produtos de baixa volatilidade levou muitos investidores a se surpreenderem com as oscilações recentes das cotas, alimentando a onda de resgates.Tributação continua no radarMesmo depois de a MP 1.330 ter perdido a validade, o debate sobre a tributação dos instrumentos incentivados continua no radar do mercado.Recentemente, o secretário do Tesouro Nacional voltou a defender uma revisão dos benefícios tributários concedidos a ativos incentivados, argumentando que o crescimento desses papéis reduz a demanda pelos títulos públicos e aumenta o custo de financiamento do governo.Para os gestores, no entanto, qualquer mudança nesse sentido exige cautela.Almeida, da Kinea, avalia que as debêntures incentivadas se consolidaram como um dos principais mecanismos de financiamento da infraestrutura brasileira e hoje complementam o papel historicamente desempenhado pelo BNDES. Alterações nas regras poderiam reduzir o fluxo de recursos para projetos de longo prazo justamente em um momento em que o país ainda enfrenta um grande déficit de investimentos.Soares acredita que uma eventual tributação pode provocar ruídos de curto prazo, mas pondera que ainda é cedo para concluir se a proposta avançará. Na visão dele, o mercado acompanha o tema com atenção, mas sem incorporar um cenário-base de mudança nas regras.Onde os gestores ainda enxergam oportunidadesMesmo diante da volatilidade, os gestores afirmam que a tese de investimento em infraestrutura permanece intacta.Na Kinea, saneamento concentra a maior exposição da carteira, seguido por transmissão de energia, geração fotovoltaica, geração eólica e rodovias. Para Almeida, a expansão da infraestrutura ligada à transição energética continua oferecendo oportunidades relevantes, embora desafios como o curtailment exijam maior seletividade na escolha dos ativos.Soares ressalta, porém, que projetos de infraestrutura não estão livres de riscos e exigem uma análise criteriosa de fatores regulatórios, ambientais e da capacidade financeira dos emissores.Para ambos, o momento marca uma mudança importante para a indústria depois de um ciclo de forte captação, impulsionado principalmente pelos benefícios tributários. Agora, os FI-Infras entram em uma fase em que a qualidade do crédito e a seleção dos projetos tendem a fazer mais diferença do que o simples fluxo de recursos.