（图片系AI生成）日前，燕京啤酒（000729.SZ）披露2025年半年报，上半年燕京啤酒营收、盈利、销量全部正增长，半年净利首次突破了10亿元。表面来看，燕京啤酒当下的状态几乎称得上安然无虞。然而，旗下核心单品燕京U8的销量增速由原来的50%降至30%左右，这一变化折射这个王者单品的爆发期已过。与此同时，燕京啤酒还未找到能够接棒的“新故事”，其试图打造双轮驱动格局的构想道阻且长。华丽财报下的隐忧半年报显示，燕京啤酒上半年实现啤酒销量（含托管经营）235.17万千升，同比增长2.03%；实现营业收入85.58亿元，同比增长6.37%；归母净利润11亿元，同比增长45.45%；扣非归母净利润10.36亿元，同比增长39.91%。连续三年半年报利润增速超40%、半年净利润超去年全年，燕京啤酒已是行业缩量调整时期少数能实现营收、净利双增的案例。不过，难能可贵的增长背后略有隐忧浮现，那就是超级大单品燕京U8的爆发力熄火。具体来看，今年上半年，公司啤酒业务实现收入约78.96亿元，占总营收的92.26%，毛利率达45.66%。其中，中高端产品收入55.36亿元，同比增长9.32%，毛利率高达51.71%，比上年同期增加1.40个百分点；普通产品营收23.6亿元，同比增长1.56%。燕京啤酒的增长逻辑不变，以燕京U8为代表的中高端产品收入占总营收七成，是业绩贡献主力。需要注意的是，燕京U8的增速已从2022年的逾50%逐年回落，2023年、2024年分别降至36%与31.4%。从收入上看，2024年同期燕京啤酒中高档产品收入增速为10.61%，今年已降至个位数。燕京啤酒曾在“十四五”规划中提出U8单品冲击百万千升的目标，今年若要达成，U8年内增速需超过40%，但只有30%出头。燕京啤酒想必看到了这一点，进而将增长押注在了饮料业务上。今年3月，公司推出了倍斯特汽水，启动“啤酒+饮料”双轮驱动战略。今年上半年，燕京啤酒饮料业务收入8301万元，同比大涨98.69%。增速足够惊艳，但这一业务板块收入占比尚不足1%，短期内显然无法对冲U8增长放缓的压力。高端化红利正见顶即使燕京U8增速降到了30%左右，其依然是行业增长最快的单品。再加上内部改革释放的成本效应延续，燕京啤酒前景良好。压力来自高端化红利正在见顶。目前，中国前五大啤酒公司的市场份额已经超过90%，呈现出明显的寡头垄断特征。行业高度集中背景下，啤酒市场竞争异常激烈，企业要想取得较大突破，可谓困难重重。而且，从产销量来看，啤酒已接近“天花板”。自2013年到达巅峰后，我国啤酒产量便进入了下滑阶段，啤酒消费市场整体处于收缩状态。2024年啤酒行业产量和销售收入均出现下降，国家统计局数据显示，去年全年，中国规模以上企业累计啤酒产量为3521.3万千升，同比下降0.6%。食品饮料工业协会公布的数据显示，啤酒行业营业收入则减少了5.7%，也是食品饮料行业中唯一一个下滑的品类。啤酒这块“蛋糕”正在变小，啤酒企业则在存量、缩量间波动发展。反映到业绩上，啤酒巨头们承压明显，2024年百威亚太（01876.HK）、华润啤酒（00291.HK）、青岛啤酒（600600.SH）、重庆啤酒（600132.SH）等均难逃业绩下降的现实。餐饮、夜场等啤酒传统消费场景加速萎缩，新出台的“禁酒令”又为啤酒消费带来一轮冲击，多重不利因素叠加致使啤酒行情更不容乐观。今年上半年，中国规模以上啤酒企业累计产量1904.4万千升，同比下降0.3%。受益于燕京U8带来的结构性增长以及成本改善，燕京啤酒成功跻身行业“第四”，近四年净利润翻了4倍多。但这份高增长在一定程度上来自高端化滞后的低基数效应，问题在于“后发优势”红利出尽之后，燕京啤酒一样面临挑战。而且，对比几家头部来说，燕京啤酒仍有一定的区域局限性。燕京啤酒的收入来源主要是华北、华南地区，两个地区的收入比重分别为56.67%、21.39%。在此外的地区，燕京啤酒的品牌影响力以及市场份额较为有限。此次半年报就透露了燕京啤酒全国化拓展的一丝凉意：今年上半年，燕京啤酒仅在华东和华中地区实现了两位数增长，其余区域均是个位数增长，其中华南地区的收入增速只有0.3%。截至6月末，燕京啤酒国内经销商数量8549家，较2024年年末8632家减少83家。就市场规模而言，华润啤酒、青岛啤酒、百威亚太等企业已在全国市场中划定地盘，形成群雄鼎立的局面，以燕京啤酒为代表的区域性啤酒企业的全国化拓展仍存在瓶颈。顺便一提，在目前的竞争格局中，燕京啤酒的对手不只是头部啤酒厂商，还有跨界而来的白酒大佬。比如，近期白酒巨头五粮液（000858.SZ）推出19.5元/罐的精酿啤酒品牌“风火轮”、珍酒李渡（06979.HK）高调发布零售价为88元/瓶（375ml）的“牛市”精酿啤酒事件在市场引起不小的轰动。行业涌入越来越多的“淘金者”，燕京啤酒能否在U8之后讲出新故事，便更具紧迫性。（本文首发于钛媒体APP，作者｜杨欢）更多精彩内容，关注钛媒体微信号（ID：taimeiti），或者下载钛媒体App