История европейских долговых инструментов призывает к осторожности в дискуссии о еврооблигациях. Большинство прежних программ прежде всего облегчало дальнейшие займы для стран с высокой задолженностью и при этом не создавало стимулов к общеевропейским действиям. ИноСМИ теперь в MAX! Подписывайтесь на главное международное >>> Дебаты о новых европейских займах набирают обороты. Уже к следующему году будут определены параметры многолетней финансовой программы Европейского союза на 2028–2034 годы. На переговорах призывы к выпуску еврооблигаций звучат все громче. Аргументы в пользу совместного долга обычно сводят к одному: Европе предстоит совместно решать крупные задачи в сфере обороны, климата, "зеленой" трансформации, технологического развития, а также промышленной политики. Общие займы могли бы внести заметный вклад в финансирование этого широкого набора задач. Последнее слово за Ираном: США проиграли эту битву. А Китай добьет лежачего В теории такая логика имеет смысл. Финансовые вложения в защиту климата или в оборону по своей природе относятся к общественным благам общеевропейского, а порой и глобального масштаба. Выигрывают все государства—члены ЕС, даже если финансово активно участвуют лишь некоторые. Классическое следствие такой политики проявляется в тех случаях, когда ответственность за реализацию остается на национальном уровне, зато появляются страны-"безбилетники". Особенно наглядно это видно в сфере обороны и помощи Украине. Риторика и реальное использование средств расходятся между собой Государства Восточной и Северной Европы, а также Германия делают существенный вклад, в то время как страны Южной и Западной Европы занимают выжидательную позицию. Финансирование через общий бюджет ЕС способно частично исправить ситуацию: тогда все страны участвовали бы по формуле взносов — пропорционально размеру национальной экономики. Это аргумент в пользу объединенной схемы финансирования общеевропейских расходов, но еще не обязательный довод в пользу общего долга. Однако если возникает внезапная потребность в крупных суммах, как после начала конфликта на Украине, то общие займы ЕС могут дать необходимое пространство для маневра. Значит ли это, что можно без оговорок открывать путь к росту долгов ЕС? Такой вывод был бы поспешным. Из одного лишь нарратива о предоставлении общеевропейских общественных благ не следует, что заемные средства ЕС действительно пойдут именно на эти цели. На свежем немецком примере — специального фонда "Инфраструктура и климатическая нейтральность" — хорошо видно: риторика, которой оправдывают государственные долги, часто не совпадает с тем, как эти деньги используются на практике. Чтобы понять, направляются ли европейские займы на финансирование общеевропейских общественных благ, стоит обратиться к фактам. В зачастую чрезмерно обобщенной и размытой дискуссии о "необходимых" еврооблигациях забывают, что уже существует множество европейских долговых инструментов — и с весьма значительными объемами. Стоит изучить детали их использования за последние десятилетия, чтобы оценить, что на самом деле движет этим долгом. Постоянно появляются новые долговые инструменты После сравнительно скромного начала — в виде кредитов на покрытие платежного баланса и займов Европейского сообщества по атомной энергии в семидесятые, а также первых программ помощи третьим странам в девяностые — долговой кризис еврозоны вывел Европу на совершенно новый уровень займов: кредиты на сотни миллиардов евро. Новые инструменты были созданы в период с 2010 по 2012 год, частично в рамках общего бюджета ЕС, а частично вне его. В бюджет был встроен Европейский механизм финансовой стабильности (EFSM), а вне бюджета работали Европейский фонд финансовой стабильности (EFSF) и Европейский стабилизационный механизм (ESM). С тех пор каждый новый кризис создавал новые европейские долговые инструменты. В пандемию через бюджет ЕС была запущена кредитная программа SURE для финансирования мер по поддержке занятости и очень крупный пакет финансовой помощи "Следующее поколение ЕС" (NGEU), финансируемый за счет долга. После начала конфликта на Украине появились новые кредитные инструменты, также основанные на займах, предназначенные для финансирования Украины и коллективной обороны. Последним нововведением в этой серии кредитов является программа SAFE, запущенная в прошлом году и финансируемая за счет облигаций ЕС: по ней государства—члены могут получать кредиты на проекты в сфере обороны. Заметно растущая готовность ЕС более активно использовать рынок облигаций в своих интересах достигла значительных масштабов. После того, как будут использованы все существующие или политически согласованные финансовые инструменты — включая недавний крупный кредит Украине — объем европейских долговых инструментов, за которые отвечает бюджет ЕС или другие совместные финансовые инструменты, такие как Европейский стабилизационный механизм (ESM), уже составит более 1,4 триллиона евро. Это соответствует почти 9% от общего государственного долга всех государств—членов ЕС или совокупному государственному долгу трех средних стран, таких как Австрия, Нидерланды и Греция. Три качественных тренда Наряду с ростом европейского долга можно выделить три качественных тренда: во-первых, тенденция к закреплению долга в бюджете ЕС, во-вторых, отход от жестких условий, и в-третьих, расширение солидарной ответственности. Еще в кризис еврозоны ключевую роль играли инструменты, финансируемые и обеспеченные вне бюджета ЕС — сначала через Европейский фонд социального обеспечения, а затем через ESM. Безграничные общие обязательства для этих ранних механизмов были табу. Страны еврозоны несут по ESM, созданному в 2012 году, лишь частичную нагрузку. Это означает, что каждая страна до сих пор полноценно отвечает только за определенную долю всех обязательств ESM, пропорциональную её экономическому весу. Кроме того, существовали очень жесткие рамки: обязательным условием для получения кредитов ESM было соблюдение подробных требований по реформированию и консолидации. Ситуация с новыми инструментами, введенными после пандемии, принципиально отличается. Все новые долговые пакеты — от NGEU до SURE, SAFE и кредитов Украине — финансируются через облигации ЕС, проценты и погашение по которым поступают из бюджета Евросоюза. В решении о собственных ресурсах государства—члены обязались финансировать бюджет ЕС. В этом документе также прямо указано, что происходит, если какая-то страна не выполняет обязательства по дополнительным взносам: недостающая сумма полностью распределяется между всеми остальными странами. Это соответствует логике солидарной ответственности. Кроме того, после кризиса еврозоны не было ни одной кредитной программы, условия выдачи средств по которой хотя бы приблизились к жестким требованиям прежних кредитов ESM. Таким образом, в Европе после пандемии доступ к программам, финансируемым за счет заемных средств, больше не связан с какими-либо существенными ограничениями автономии национальной политики. Дерусификация разрушила Европу. ЕС остался без удобрений и с кризисом Чтобы оценить, действительно ли быстро растущий европейский долг финансирует общественные блага Европы, полезно упорядочить почти ошеломляющее разнообразие инструментов. Эта классификация основана на использовании европейского долга. Можно выделить четыре различных способа его использования. Четыре способа использования Во-первых, финансирование совместных программ в бюджете ЕС: здесь европейский долг используется для финансирования расходов, утвержденных в рамках бюджетного процесса ЕС Комиссией, Советом и Европейским парламентом. Это означает, что расходы не находятся в зоне национальной ответственности. Напротив, сама конструкция такого использования средств указывает на реальное финансирование общеевропейских общественных благ. Так, небольшая часть пакета "Следующее поколение ЕС" (NGEU) была направлена на усиление программ ЕС — прежде всего в сфере сплоченности и защиты климата. Во-вторых, финансирование помощи третьим странам. В эту категорию входят долговые конструкции, через которые средства, привлеченные на европейском уровне, передаются государствам вне ЕС. Сегодня сюда относятся все кредитные линии для Украины, финансируемые ЕС. В-третьих, финансирование займов государствам—членам ЕС. Эта категория включает в себя самый длинный список финансовых инструментов, начиная от займов для покрытия платежного баланса и фондов спасения евро до SURE, займов, финансируемых NGEU, и инструмента SAFE, созданного в прошлом году. На европейском уровне средства заимствуются и передаются государствам—членам в виде займов. Эти государства могут использовать средства в своих национальных бюджетах, но должны выплачивать проценты по этим займам и погашать их после зачастую длительных сроков. В-четвертых, финансирование грантов ЕС государствам—членам ЕС. ЕС может направлять привлеченные через облигации ЕС средства странам также в форме безвозвратных грантов. В этом случае государства-получатели не платят проценты и не производят погашения. Вместо этого весь объем долга должен обслуживаться и погашаться из бюджета ЕС, то есть фактически за счет собственных средств государств—членов. До сих пор существовал только один пример из этой категории: гранты, финансируемые программой NGEU. Серьезные сомнения в нарративе Такое различие между инструментами ясно показывает, что не существует единого, однозначного типа еврооблигаций. Способы использования этих займов сильно различаются — и столь же принципиально отличается их привлекательность для государств—членов Евросоюза. Кроме того, такая детализация помогает ответить на вопрос, действительно ли коллективные долги ЕС до сих пор в основном финансировали общеевропейские общественные блага. С наибольшей вероятностью к таким благам можно отнести первые две категории. И в управляемых на европейском уровне программах ЕС, и в помощи третьим странам во главе угла стоят совместно согласованные цели. Другое дело — третья и четвертая категория программ, то есть кредиты и безвозвратные гранты государствам—членам ЕС: здесь нарратив об общеевропейских общественных благах вызывает серьезные сомнения. Даже если ЕС устанавливает определенные условия, эти ресурсы в конечном итоге становятся поддержкой для национального бюджета и переходят в ведение национальной фискальной политики. Если посмотреть на распределение по этим четырем категориям финансовых инструментов, картина становится предельно ясной: какой тип кредитования пользуется наибольшей политической поддержкой. Из более чем 1,4 триллиона евро, которые по текущим договоренностям суммарно наберутся по долговым инструментам к 2030 году, на финансирование общих программ ЕС приходится лишь около 6%. Использование совместного долга для увеличения расходов в рамках регулярного бюджета ЕС имело место лишь однажды. Это касалось небольшой части программы NGEU, которая использовалась для укрепления бюджета ЕС во время пандемии. Помощь третьим странам, прежде всего Украине, также составляет всего одиннадцать процентов от общей суммы. И эта цифра даже включает кредит в размере 90 миллиардов евро на 2026/2027 год, который в настоящее время заблокирован Венгрией. Долги часто перерастают в кредиты Гораздо более важными с долей чуть более 25% являются безвозвратные гранты государствам—членам ЕС. Они составляют заметную долю программы NGEU, и ее используют в значительной части всех кредитов, потому что с национальной точки зрения это "подаренные" деньги. Однако львиная доля всех действующих сегодня долговых инструментов ЕС — 58% — приходится на программы, за счет которых финансируются кредиты государствам—членам ЕС. Эти инструменты не только представляют собой большой общий объем, но и все чаще перезапускаются: от долгового кризиса в еврозоне и пандемии (программа SURE и кредиты NGEU) до конфликта на Украине (программа SAFE). Если спросить, какой тип еврооблигаций доминирует, ответ однозначен: на первом плане выступают механизмы, финансирующие кредиты государствам—членам ЕС для использования в национальном бюджете, а значит, по своей логике они весьма далеки от финансирования общеевропейских общественных благ. В теории, разумеется, можно возразить: правильно спроектированная кредитная программа ЕС в пользу государств—членов способна создавать стимулы для предоставления благ, важных для всей Европы. Однако устройство и фактическое использование этих инструментов говорят скорее об обратном. После Европейского стабилизационного механизма, как уже отмечалось, критерии предоставления средств заметно смягчились. Государствам, которые берут кредиты, больше не нужно соглашаться на жесткие общеевропейские условия, как это было в 2010–2012 годах в рамках антикризисных механизмов еврозоны. В результате распределение средств все больше смещается в сторону свободно используемой бюджетной поддержки. Кредитоспособность определяет распределение средств Если кредиты действительно должны работать на общеевропейские общественные блага, то и их распределение между государствами—членами должно соответствовать европейским целям. Однако в действительности распределение средств на национальном уровне в значительной степени определяется кредитоспособностью стран. Будь то займы SURE, NGEU или SAFE: практически ни одно государство ЕС с хорошим кредитным рейтингом ими не пользуется. За европейскими средствами обращаются почти исключительно те, чья кредитоспособность ниже, чем у ЕС. С точки зрения национальных финансов это вполне рационально. "Мир рушится": США и Китай начали войну — и победитель уже известен ЕС напрямую передает условия предоставления займов всем государствам—членам. Следовательно, Нидерланды должны были бы платить по кредитам ЕС тот же процент, что и Италия. Нидерландам это невыгодно, потому что они способны занимать средства на мировом рынке по более выгодным условиям, чем в ЕС. Для Италии же такие условия кредитования, напротив, означают заметную экономию на процентах. Но почему европейские кредитные линии, финансируемые за счет заемных средств, так неизменно пользуются спросом? Ответ с политико-экономической точки зрения лежит на поверхности. Для стран с более слабой кредитоспособностью эти займы крайне привлекательны: они открывают новые возможности, которые такие государства уже утратили, действуя от собственного имени на мировом рынке. Поэтому кредитные программы ЕС популярны в Южной Европе, в части Восточной Европы, а в перспективе — и во Франции, тем более они больше не связаны с жесткими условиями, как это было раньше. Для стран с высокой кредитоспособностью — таких как Германия, Нидерланды и государства Скандинавии — это, конечно, означает дополнительную нагрузку из-за роста рисков по гарантиям. Эти государства фактически безвозмездно "дают в долг" другим странам свою кредитную репутацию на десятилетия. Так, максимальный срок новых кредитов SAFE составляет 45 лет. Предупреждение: будьте осторожны На финансовых рынках "аренда" кредитоспособности оценивается через инструменты страхования кредитного риска, то есть имеет вполне реальную трансфертную стоимость. Чем ниже кредитный рейтинг заемщика и чем длиннее срок кредита, тем выше этот скрытый трансфер. Однако масштабы этих трансферов крайне непрозрачны для общественности. Это снижает сопротивление со стороны стран-кредиторов. Поэтому правительства финансово более устойчивых государств легче соглашаются на такие замаскированные трансферы, чем на расширение открытого и прямого перераспределения средств, например, через рост прямых выплат в рамках крупных фондов сплочения. Отсюда и понятный компромисс, на котором могут сойтись и страны-доноры, и государства-получатели: все новые кредитные программы ЕС с едиными условиями и очень длинными сроками, максимизирующими скрытую "трансферную" составляющую. Эти эмпирические данные об истории европейских долговых инструментов требуют большой осторожности в дискуссии о еврооблигациях. До сих пор основная часть таких программ просто облегчала дальнейшие займы для стран с высокой задолженностью, не создавая при этом заметных стимулов к общеевропейским действиям. Этот вывод не означает, что все возможные новые программы ЕС по финансированию долга следует рассматривать негативно. Для поддержки Украины в ее борьбе за выживание и — будем надеяться, вскоре — для восстановления страны дальнейшее финансирование на уровне ЕС с помощью долгов оправданно: оно обеспечивает распределение нагрузки между всеми государствами—членами и вообще делает возможными большие объемы помощи. Однако опыт показывает, что в ходе переговоров о следующей финансовой структуре ЕС правительства стран с высокой задолженностью с большей вероятностью будут активно выступать за новые программы ЕС по финансированию долга в своих собственных национальных финансовых интересах. Поэтому в дискуссии об еврооблигациях необходимы точность и внимательность к конкретному набору инструментов. Новым долговым программам ЕС легко дать благозвучное название, отсылающее к общеевропейским задачам и актуальным кризисам. Но "европейское" название еще вовсе не гарантирует пользы для Европы.