4月28日，中电科思仪科技股份有限公司（下称“思仪科技”）将创业板IPO上会，公开发行不低于9175.93万股且不超过27527.82万股。笔者注意到，报告期内思仪科技尽管业绩实现大幅增长，但经营层面多重隐患集中暴露，业务独立性、研发效率、募资合理性三大核心问题尤为突出。业务端，公司深度依附控股股东中国电科，供销两端与体系内关联单位交易频繁、占比偏高，业务绑定程度较深，市场化独立经营能力不足，关联交易定价公允性与业务独立性存疑。研发层面，公司研发人员占比高、研发费用投入规模可观，但研发强度仍持续低于行业平均水平，并且毛利率长期大幅落后于同行企业。财务层面，公司账面现金超16亿元、无短期借款、经营性现金流充沛，却在IPO中安排5.42亿元用于补充流动资金，占募资总额超三成，其合理性值得商榷。独立性存疑思仪科技是一家专业从事电子测量仪器研发、制造和销售的高科技企业，是国内电子测量仪器行业产品门类最全、频谱覆盖范围最宽的企业，主要产品包括整机、测试系统、整部件等。纵观思仪科技的财务数据，该公司似乎主打着一个“不差钱”标签。2023年-2025年（下称“报告期”），思仪科技分别实现了营业收入21.53亿元、20.52亿元、23.98亿元，净利润分别为18987.06万元、27458.88万元、43821.16万元，净利润持续大幅攀升，年均复合增长率达51.92%，业绩增长势头强劲。亮眼业绩背后，客户集中依赖的问题不容忽视。报告期内，思仪科技向前五大客户产生的销售收入分别为9.35亿元、8.5亿元、10.94亿元，分别占当期主营业务收入的43.83%、41.63%、45.99%，公司每年超四成收入均来自前五大客户，客户集中度偏高。其中，控股股东中国电子科技集团有限公司下属单位的交易占比尤为突出，长期稳居公司第一大客户之列。报告期内，思仪科技对中电科下属单位销售收入分别为43891.82万元、54642.05万元、59284.74万元，占当期营收比例为20.57%、26.77%、24.93%。不止销售端高度绑定，采购端同样深度依赖该关联体系。报告期内，公司向中电科下属单位采购金额分别为11138.08万元、11883.04万元、16097.39万元，占当期采购总额比重达11.37%、13.7%、13.45%，足以看出，中电科下属单位在公司整体供销体系中具备极高话语权。追溯股权背景可知，思仪科技成立于2015年，初始由中国电子科技集团有限公司全资设立。截至招股说明书签署日，中国电科直接持有公司50.54%股份，为企业第一大股东与实际控制人。这也意味着，思仪科技的第一大客户、第一大核心供应商，均为自身控股股东及关联主体。在此深度绑定的关联供销模式下，公司业务独立性、市场化经营能力、交易定价公允性均存疑，持续经营的独立性风险凸显，相关问题亟待思仪科技作出完整、合理的解释与说明。低研发、低毛利从费用端来看，报告期内，思仪科技销售费用分别为12135.02万元、13229.29万元、14223.08万元，三年合计39587.39万元；研发费用依次为37450.19万元、45856.83万元、45280.23万元，合计高达128587.3万元，研发投入规模达到销售费用的3.25倍，直观体现出公司对研发环节的重点倾斜。人员结构同样印证了这一特征。截至2025年末，思仪科技员工总数1871人，其中科研人员1028人，占比达54.94%，超半数人员深耕技术研发，研发团队配置充足。但高额研发投入的表象之下，公司研发强度仍落后行业水平。报告期内，思仪科技研发费用率分别为17.4%、22.35%、18.88%，而同行可比公司研发费用率均值为20.5%、26.51%、24.59%，各期均明显低于行业平均。受研发强度不足影响，公司盈利核心指标毛利率持续承压。报告期内，思仪科技毛利率分别为40.01%、49.38%、47.46%，同行可比公司毛利率均值依次为61.45%、58.7%、58.28%，公司毛利率长期大幅跑输同业，即便后期差距有所收窄，最新一期仍较行业均值低11.18个百分点。对此，深交所也要求思仪科技结合新一代整机产品与原有产品的收入占比、毛利率情况等，分析整机毛利率变动原因、毛利率低于同行业可比公司的合理性。账上16亿现金，公司依旧大举募资补流思仪科技此次IPO欲募集15亿元，分别用于高端电子测量仪器生产线改造与扩产项目、新一代移动通信测试研发与产业化建设项目、技术创新中心建设项目、补充流动资金，具体如下：其中，拟用于补充流动资金的金额达54180.16万元，占本次募资总额比例高达36.13%，大额补流安排的合理性与必要性备受质疑。从资金储备来看，公司账面现金十分充裕。截至2023年末、2024年末、2025年末，思仪科技货币资金余额分别为11.9亿元、12.3亿元、16.52亿元，分别占当期资产总额的33.22%、32.7%、39.46%，现金储备十分丰厚，且报告期内公司始终无短期借款，资金链条安全稳健，近四成资产均以货币资金形式留存。现金流方面，报告期内，思仪科技经营活动产生的现金流量净额分别为11369.79万元、23175.29万元、50499.83万元，经营性现金始终净流入，三年合计净流出了85044.91万元，自我造血能力强。债务方面，截至报告期各期末，思仪科技的流动比率分别为2.15、2.34、2.74，速动比率分别为1.32、1.55、1.94，两项指标逐年提升，短期偿债能力不断增强；与此同时，思仪科技的资产负债率分别为45.37%、43.43%、38.53%，三年降幅接近7个百分点，整体债务压力持续缓解。整体而言，思仪科技经营业绩稳步增长，经营性现金流充沛，负债水平持续下行，截至2025年末手握超16.52亿元货币资金，完全可以覆盖日常运营、周转及发展所需。在此财务基本面之下，公司仍在IPO中安排高额资金用于补充流动资金，募资用途的必要性存疑，是否存在过度融资情形，仍有待思仪科技作出进一步合理解释。(文 | 公司观察，作者 | 邓皓天，编辑 | 曹晟源)更多精彩内容，关注钛媒体微信号（ID：taimeiti），或者下载钛媒体App