fff 3月31日晚间，被誉为“全球大模型第一股”的智谱交出上市后首份年度成绩单。财报显示公司2025年总营业收入为7.24亿元，同比大幅增长131.9%，是国内收入规模最大的大模型公司；然而，受持续扩大的研发投入影响，公司期内净亏损扩大至47.18亿元人民币。尽管背负巨额亏损，智谱在资本市场的表现却令人瞩目。截至4月1日上午收盘，股价为914.5港元，较2026年1月8日116.20港元的发行价累计上涨近8倍，总市值高达4077亿港元（约合人民币3581.3亿元）。收入结构显示，其增长引擎主要来自三大业务：开放平台及API、企业级智能体、企业级通用大模型业务。上述三板块营收分别为1.90亿元、1.66亿元、3.66亿元。但亮眼的收入增长被更为庞大的开支所吞噬。智谱自创立起就将资源高度集中于通用大模型能力的本身演进，从GLM系列基座模型到多模态、智能体，押注的是底层技术突破带来的长期上限。这一路径代价高昂，其收入增长与亏损扩大同步，研发费用中算力支出占比已超过70%。财报显示，2025年，公司研发开支高达31.80亿元，同比增加44.9%，主要用于研发团队扩张和支付第三方算力费用，以支持GLM系列基础模型的持续迭代。这使得公司全年综合毛利率为41%，虽称“远超行业水准”，但较2024年的56.3%有所下降。更严峻的是资产负债表，资产负债率高达267.1%。支撑其发展的，是智谱构建的一套技术叙事——CEO张鹏认为，AGI时代的商业价值可归结为一个简洁的公式：智能上界 × Token消耗规模。智能上界决定了定价权，Token消耗规模决定了价值体量。为强化“智能上界”叙事，财报强调，GLM系列模型在全球开源评测中持续领先，自研架构实现部署成本降低50%且性能无损，体现了持续压低计算成本、提升性能的系统化能力，这构成其维持技术代差的核心护城河。最直接的商业验证来自今年2月，智谱推出GLM-5-Turbo并上调API价格，平均涨幅达83%，但市场仍呈现“算力恐慌”式的供不应求，这被直接归因为“技术领先带来的底气”，从而完成了“技术优势→定价权”的逻辑闭环。在“Token消耗规模”的预期管理上，财报显示，云端部署（开放平台及API）收入同比暴增292.6%，占比大幅提升。这标志着商业模式从项目制的“本地化部署”转向更具网络效应和规模效应的 MaaS（模型即服务）。财报披露，MaaS平台注册用户已突破400万，付费开发者超24.2万。而智能体产品Claw Plan上线20天用户即破40万。 文 | 李胜文 编 | 孙春芳 文章原文